Nowy prezes Rezerwy Federalnej, Kevin Warsh, jeszcze nie zasiadł na dobre na swoim stanowisku, a już musi zmierzyć się z potężnym sygnałem z rynku obligacji. Amerykańskie papiery skarbowe wysyłają jasny komunikat: obecne stopy procentowe są za niskie. Inwestorzy zaczęli wyceniać co najmniej jedną podwyżkę o ćwierć punktu procentowego, i to już w październiku. Dla Warsha, który swoje pierwsze posiedzenie FOMC ma za pasem, to pierwszy poważny test.

Rentowności dwulatek najwyżej od roku

Rentowność dwuletnich obligacji skarbowych USA, najbardziej wrażliwych na politykę pieniężną, wzrosła do najwyższego poziomu od ponad roku. Obecnie wynosi około 4,15%, czyli jest wyraźnie powyżej przedziału stopy funduszy federalnych, który wynosi 3,5–3,75%. Ta rozbieżność narasta od marca, a majowy zawrotny odczyt z rynku pracy – wzrost zatrudnienia o ponad pół miliona osób – jeszcze ją pogłębił.

Cała krzywa dochodowości przesunęła się w górę. Dziesięciolatki handlowane są w okolicach 4,5%, co przekłada się na wyższe koszty kredytów hipotecznych i finansowania przedsiębiorstw. Według szacunków Bloomberg Economics, ostatni wzrost rentowności działa jak zaostrzenie polityki pieniężnej o około 75 punktów bazowych. To z kolei może skłonić Fed do wstrzymania się z ruchem na najbliższym posiedzeniu.

Kevin Warsh – od „gołębia” do „jastrzębia” z konieczności?

Kevin Warsh obejmuje ster w wyjątkowo napiętym momencie. Jeszcze niedawno opowiadał się za luzowaniem polityki, wychodząc z założenia, że jest ona restrykcyjna. Tymczasem rynek coraz mocniej obawia się, że bank centralny pozostaje w tyle za wydarzeniami. Część zarządzających aktywami, jak Jack McIntyre z Brandywine Global Investment Management, otwarcie mówi o presji na wzrost rentowności, dopóki coś nie pęknie.

Pierwsze posiedzenie FOMC pod jego wodzą odbędzie się już w przyszłym tygodniu. Niewiadomą jest nawet forma komunikacji – Warsh wcześniej krytykował nadmierną częstotliwość konferencji prasowych i publikacji prognoz. Nie wiemy, czy po tym posiedzeniu odbędzie się konferencja, ani czy opublikowany zostanie słynny wykres „dot plot” z projekcjami członków.

Spór o stopę neutralną

W centrum debaty znalazła się stopa neutralna – teoretyczny poziom stóp procentowych, który ani nie pobudza, ani nie hamuje gospodarki. W marcu decydenci Fed prognozowali ją na 3,1%, a jej realny odpowiednik na 1,1%. Coraz więcej obserwatorów uważa jednak, że faktyczna stopa neutralna jest wyższa. Rynkowa miara oparta na swapach sięga około 1,8%. Zdaniem analityków Barclays, kierowanych przez Anshula Pradhana, rewizja w górę tego założenia wpłynęłaby na całą krzywą dochodowości, a nie tylko na krótki koniec.

Inflacja znowu daje o sobie znać

Kluczowe dla rynku były ostatnie dane o inflacji. Główny wskaźnik CPI wzrósł w maju do 4,2% rok do roku – najwięcej od trzech lat. Dla porównania w lutym wynosił jeszcze 2,4%. Inflacja bazowa podniosła się do 2,9%, co oznacza, że wzrost cen paliw i energii zaczyna się rozlewać na inne kategorie. Fed wciąż ma więc przed sobą mandat do walki z inflacją.

Co dalej? Na razie bez zmian

Tuż przed decyzją narzędzie CME FedWatch przypisywało utrzymaniu stóp na poziomie 3,5–3,75% aż 99,6% prawdopodobieństwa. Rynek spodziewa się jednak, że w tym roku dojdzie do co najmniej jednej podwyżki o 25 punktów bazowych. Wszystko zależy od dalszych danych – zwłaszcza od tego, jak głęboki i trwały będzie wpływ wyższej inflacji oraz czy gospodarka amerykańska wciąż będzie się rozwijać w tempie blisko 2,7% w skali roku. Kevin Warsh nie będzie miał łatwego zadania: balansować między rynkową presją a wewnętrznymi głosami w Fed. Zanim odkryje karty, obligacje już przemówiły.